作家：宝拉・塞利格森

　　东谈主工智能产业爆发在即，关连数据中心的成就成本高达 3 万亿好意思元以上，这一数字令东谈主惊奇。

　　即即是亚马逊、微软、元天地平台公司这类人人头部科技企业，也巧合仅凭自有资金承担这笔开支。对 OpenAI、Anthropic 等私东谈主企业的巨额股权投资，与这场堪比工业立异界限的干预比拟，不外是杯水舆薪。政府的资金支柱与补贴，也仅能在一定程度上缓解财务压力。

　　那么，这笔巨额资金从何而来？谜底是债务市集。

　　具体波及哪些债务市集？谜底是系数类型。

　　投资级债券、高收益垃圾债、私东谈主信贷、结构复杂的钞票支柱贷款池，无一例外。好意思国银行人人信贷、证券化居品及市政银行和市集业务致密东谈主马特・麦奎因暗示：“这一界限，是咱们这些深耕行业 25 年的东谈主从未见过的。要鼓吹这项工程，必须买通系数融资渠谈。”

　　2025 年，东谈主工智能关连企业及风光从债务市集募资至少 2000 亿好意思元 —— 这一数字很可能严重低估，因巨额交游为暗里进行。仅 2026 年，关连债券刊行界限瞻望就将达数千亿好意思元。东谈主工智能领域的资金需求激增，或推高好意思国其他企业的全体假贷成本。无论你是机构投资者也曾个东谈主储户，投资组合中的固定收益部分，正越来越深地与东谈主工智能绑定。

　　与此同期，股票组合中东谈主工智能关连高估值股票的占比也不息攀升。（由谷歌母公司字母表、苹果、英伟达、特斯拉等七大科技巨头构成的 “丽都七巨头”，目下市值已占标普 500 指数的约三分之一。）钞票多元化配置的难度正抵制加大。摩根大通讯贷政策师塔雷克・哈米德称：“投资组合司理必须决定，我方的组合能承受多大的东谈主工智能敞口。传统上与利率、银行发扬高度关连的债券组合，如今正与科技企业的事迹深度挂钩。”

　　尽管心存哀痛，信贷投资者过甚他放贷方仍难以抵挡东谈主工智能领域的诱骗力。摩根士丹利、穆迪评级的保守估算线路，翌日数年关连成本开销将达 3 万亿好意思元及以上；而摩根大通的预测则更高，仅数据中心成就与东谈主工智能产业爆发关连的开销（含配套电力供应）就将超 5 万亿好意思元。

　　融资方急于扩大成就界限，这意味着他们兴奋向放贷方支付颇具诱骗力的利率。摩根士丹利瞻望，2026 年仅微软、元天地平台公司等 “超大界限云就业商” 及关连合伙企业的债券刊行界限就将达 2500 亿至 3000 亿好意思元，这些主体正成就的算力武艺，耗电量将达千兆瓦级别。这股昂然或推动 2026 年人人投资级债券市集刊行界限创历史新高。

　　东谈主工智能领域不乏充满科幻色调的愿景，但多半入局企业的投契性，远不足互联网泡沫时间的初创公司。超大界限云就业商的龙头企业地位，让公司债券投资者倍感省心。穆迪评级人人风光与基础武艺融资团队高档副总裁约翰・梅迪纳暗示：“绝大多数投资的背后，王人是主营业务盈利能力强盛、且不会因布局新增长领域而雕残的企业。”

　　除公司债券外，还有一类和会了房地产债务与工程风光融资特征的贷款体系。从实质上看，东谈主工智能基础武艺成就昂然，很大程度上就是拿地、建房、接通电力、寻找田户订立租约的进程。开垦商恰是凭借这些租约，向固定收益投资者评释注解数据中心的信用禀赋。最典型的案例，是为元天地平台公司在路易斯安那州成就数据中心融资的 300 亿好意思元风光 —— 该风光以新奥尔良经典甜点 “贝涅饼” 定名。

　　这笔债务并未体当今元天地平台公司的钞票欠债表上，而是由为该风光确立的相当标的实体孤立偿还，该实体将凭借与元天地平台公司订立的历久租约回款偿债。富国银行人人投资级债务成本市集主宰约翰・海因斯暗示：“投资级债券市集从未见过如斯大界限的成本开销融资刊行。其成果是，公募与私募市集的种种钞票类别开动和会，投资者会在不同类别间切换，寻找最具价值的标的。”

　　即便有稠密闻明企业背书，这场放贷昂然仍遮挡风险。倘若最终使用东谈主工智能的个东谈主与企业数目不足预期？倘若营收按期杀青，但增速远慢于预期？国际清理银行（号称人人列国央行的央行）近期发布的公告指出：“传统上依赖里面现款流和股权融资的东谈主工智能企业，如今杠杆率抵制攀升，这可能放大市集冲击，影响金融中介机构的肃穆性。” 并且，假贷的并非唯有龙头企业，风险更高的市集主体也在扎堆入局。

　　加拿大退休基金处分公司私东谈主固定收益业务联席主宰安德鲁・克利曼暗示：“市集上有种不雅点，合计只消能建数据中心，就不愁需求，稳赚不赔，就像向水手卖啤酒相同。但凡是出现实在具有创新性的时间，常常王人会跟随大界限的过度投资，随后即是市集修正。”

　　部单干程风光融资类交游的还款霸术磋商贷款期限，但另有巨额债务荟萃在到期时偿还，届时企业需进行再融资或径直返璧。倘若东谈主工智能未能如预期般快速更正宇宙、创造收益，待到这批新债荟萃到期时，市集和蔼或已消退，融资方可能难以找到再融资接盘方。届时可能出现多种情况：为诱骗投资者，假贷成本或将上升，而这适值发生在企业营收承压的节点；实力淳朴的企业借款东谈主若手执现款，可能径直偿还部分债务；关于表外假贷，相当标的实体的股权持有东谈主可能追加资金，减少需再融资的债务界限，而这会稀释自身收益；极点情况下，企业可能走向停业。

　　此外，还有一些更遮蔽的风险。东谈主工智能领域的时间武备竞赛正在加快，时间迭代日月牙异。如今建成的数据中心，以及里面搭载的图形处理器、其他种种芯片，可能在关连债务偿清前，就马上且不测地被淘汰。

　　租约续签也可能遭受勤快。关于大型融资交游，投资者仅会为订立了与债务期限匹配的历久租约的数据中心放贷。但传统的数据中心交游中，常常有多个田户，且在债务期限内田户会抵制更迭。放贷方濒临抉择：是否要承担租约续签风险，崇拜于新田户接替离场者？而如果刻下的大界限成就导致翌日数据中心供过于求，业主可能难以找到新田户。

　　放贷方也可能濒临对少数企业过度敞口的问题。甲骨文公司以租约为担保，获取了数百亿好意思元的工程风光融资贷款，各大银行如今正忙于应付由此带来的交游敌手风险。而投资组合司理常常会限度对单一企业或单一板块的投资占比。

　　这场成就昂然还遮挡运营风险。目下多半数据中心同期开工，好意思国正濒临时间工东谈主和建筑材料隐约的问题。部分租约商定，若工程出现历久延误，田户有权根除协议。此外，放贷方对东谈主工智能领域的敞口，可能变相转念为对发电厂的投资 —— 成就数据中心的最大瓶颈是电力供应。越来越多的开垦商开动探索 “表后电力” 模式，即成就故意为数据中心供电的发电厂，且这类风光也已开启融资程度。仓库式的数据中心成就相对浅显，而发电厂的成就则截然违犯。

　　对投资者而言，概况最要津的风险，是这场放贷潮波及的领域之广、结构之复杂。跟着贷款、债券、相当标的实体的数目激增，想要厘清某家企业、某个投资组合在东谈主工智能领域的推行敞口，变得愈发勤快。以下为刻下东谈主工智能关连债务的主要散布领域：

　　投资级债券

　　2025 年，字母表、亚马逊、元天地平台公司、甲骨文在好意思国投资级公司债券市集共计募资 930 亿好意思元，占当年总刊行界限的约 6%。这个界限约 8 万亿好意思元的市集，简陋消化了首轮东谈主工智能关连债券刊行，但后续还有更多刊行霸术。摩根大通瞻望，翌日五年，东谈主工智能和数据中心关连的债券刊行界限每年将达约 3000 亿好意思元。

　　好意思国投资级债券市集是人人企业最主要的融资渠谈之一，东谈主工智能数据中心成就的巨额资金，不得欠亨过这一渠谈筹集。但市集对不同超大界限云就业商的气魄并非一视同仁。甲骨文被合计风险更高：其债务与盈利的比例偏高，信用评级仅比垃圾债高两个品级，且对东谈主工智能的巨额投资正导致公司现款流不息破费。旧年底，为对冲风险，各大银行及投资者纷纷买入甲骨文的债务爽约保障，推高了这类保障合约的成本和交游界限。

　　高收益债券与杠杆贷款

　　好意思国这类市集总界限约 3 万亿好意思元，主要面向风险较高的企业。2025 年，市集共刊行三笔高收益债券，共计募资约 70 亿好意思元，专项用于新建特定数据中心。投资级企业刊行的 5 年期债券，票面利率约为 4% 至 4.5%，而高收益债券刊行方需支付的利率则高达 7% 至 9%。

　　其他东谈主工智能关连企业也纷纷入局该市集。埃隆・马斯克旗下的 xAI 公司为彭胀钞票欠债发扬款、撑持数十亿好意思元的数据中心成就，刊行了 50 亿好意思元的债券和贷款，其中固定利率部分的票面利率达 12.5%。东谈主工智能云想象及基础武艺就业商 CoreWeave 旧年上市后，分两笔在高收益债券市集募资 37.5 亿好意思元，每笔借款利率均约 9%，用于偿还现存债务。摩根士丹利瞻望，2026 年杠杆融资市集的东谈主工智能关连交游界限将达约 200 亿好意思元，摩根大通则预测翌日五年这一数字将达 1500 亿好意思元。

　　可调换债券

　　可调换债券兼具债务与股权属性，常常允许企业借款，且若股价涨至预设水平，可将债务调换为股权（这会稀释现存股东权力）。股权升值的潜在收益，让这类债券的假贷成本大幅裁汰：CoreWeave 旧年 12 月刊行了 22.5 亿好意思元的可调换债券，票面利率仅 1.75%。其风险在于，若股价永久未能高潮，企业最终仍需进行再融资或返璧债务。受东谈主工智能昂然推动，2025 年人人可调换债券刊行界限达 1670 亿好意思元，创 24 年新高。

　　工程风光融资贷款

　　超大界限云就业商若包袱过多债务，可能濒临信用评级下调、假贷成本上升的问题，且并非系数企业王人想涉够数据中心房地产领域。因此，企业会与开垦商妥洽成就数据中心，由故意确立的相当标的实体持有该钞票。企业与相当标的实体订立租约，后者则常常借款 3 至 5 年，为成就工程融资。这一模式的中枢在于：投资者仅以风光本人为放贷标的，即便开垦商停业，关连钞票也会被进击保护。这类融资的关键渠谈，常常是多家银行构成的银团。

　　数十年来，银行工程风光融资市集为机场、桥梁、公路、自然气发电厂、风电场等种种风光提供资金。银行提供成就贷款后，会将部分贷款分销给其他银行（有时也包括其他投资者）以辞别风险，最终由一批放贷方持有债务直至到期。多年来，数据中心一直是该市集的通例标的，但占比极小。而 2025 年，关连融资需求倏得呈数目级增长。据格林街旗下的 IJGlobal 数据，2025 年该市集总刊行界限约 9500 亿好意思元，其中数据中心关连贷款约 1700 亿好意思元，同比增长 57%。

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　　甲骨文对该市集的愚弄方式，号称史无先例。昔时一年，银行为甲骨文算作意向田户的数据中心风光安排了数千亿好意思元的融资，其中包括为范塔奇数据中心在威斯康星州和得克萨斯州的新武艺提供 380 亿好意思元贷款 —— 该风光是甲骨文与 OpenAI 订立的 “星门” 东谈主工智能基础武艺巨额协议的一部分。

　　放贷高洁蹙迫期待其他超大界限云就业商效仿甲骨文的作念法。一位因未获授权而条件匿名的银专家暗示，市集上已储备了约 1000 亿好意思元的待鼓吹数据中心融资风光。一朝数据中心通过房钱产生营收，其他债务市集或将兴奋为关连贷款提供再融资。

　　结构融资

　　在结构融资领域，放贷方会将多笔贷款或其他应收款整合打包，按风险品级分层，刊行给债券投资者。这类居品条件基础钞票产生踏实的现款流，以向投资者支付利息。贸易房地产典质贷款支柱证券整合种种典质贷款，而范围更广的钞票支柱证券市集则涵盖其他种种钞票，二者均可对数据中心关连债务进行证券化。摩根大通瞻望，2026 年和 2027 年，好意思国贸易房地产典质贷款支柱证券和钞票支柱证券市集结，数据中心关连证券化刊行界限每年将达 300 亿至 400 亿好意思元，占两类居品共计刊行界限的 7% 至 10%，而 2025 年这一数字约为 270 亿好意思元。

　　摩根大互市业房地产典质贷款支柱证券斟酌主宰庄信暗示，历史上，这类市集的融资对象主若是就业于传统云业务的数据中心，而非承载高负载东谈主工智能任务的武艺，且交游界限常常在数亿好意思元，最高也仅 30 亿至 40 亿好意思元。他对这类市集能否消化旧年的东谈主工智能大型风光再融资持怀疑气魄，但更高的收益率和保守的居品结构，或能诱骗更多投资者。他说：“任何钞票王人有其对应的价钱。”

　　三井住友银行好意思洲区人人结构融资副主宰奎因・陈暗示：“终局市集必须杀青进化与增长。” 该行目下正为工程风光融资交游想象结构，为后续再融资铺路，例如将数据中心园区的各个部分拆分身分段小风光。她例如说：“一个 100 亿好意思元的风光包含 10 栋建筑，当其中一栋竣工后，咱们可将其纳入钞票支柱证券或好意思国私东谈主配售市集，一次完成 10 亿好意思元的再融资。”

　　贝涅饼债券

　　目下，元天地平台公司的 “贝涅饼” 融资风光独树一帜。不妨将其视作 “加了杠杆的债券市集工程风光融资贷款”。摩根士丹利为该风光安排了逾 270 亿好意思元的债务融资（太平洋投资处分公司为主要投资方），以及 25 亿好意思元的股权融资（由蓝猫头鹰成本提供），一谈注入一家相当标的实体，为名为 “亥伯龙神” 的数据中心园区成就融资。该园区界限极其雄伟，马克・扎克伯格在 7 月中旬的公告中，以至发布了一张将其与曼哈顿岛调换的道理图片。参与该风光标主体云集了顶级投行、传统流动性固定收益投资者和大型私募市集投资者。关连债务的还款期限，既涵盖成就阶段，也包括园区干预运营后的 20 年。蓝猫头鹰成本持有该园区 80% 的股权，元天地平台公司持有剩余 20%。

　　这一复杂的交游结构，让元天地平台公司杀青了表外融资，而应酬媒体巨头通过租约和剩余价值担保为债务提供实质背书，也让投资者倍感省心。在评级机构眼中，这部分欠债属于租出欠债，而非日常债务。该债券最终面向公募公司债券投资者刊行，市集认购和蔼昂然，债券价钱大幅高于面值，一度涨至 110 好意思分 / 好意思元。市集的强横响应标明，这类创新友游或不会仅此一例。

　　私东谈主配售

　　保障公司是该市集的主要放贷方，他们一直在寻找可持有至到期、与保障欠债期限匹配的交游标的。这类交游的信用禀赋常常等同于投资级，而为高评级超大界限云就业商的 15 至 20 年数据中心租约放贷，对保障公司而言尤其具有诱骗力。由于这类钞票不公开交游，保障公司可获取独特的流动性溢价。纽文投资私东谈主固定收益业务主宰劳拉・帕罗特暗示：“咱们投资数据中心领域已有多年，这并非新赛谈。但这类和会了私东谈主和公募债务的搀杂成本结构巨型交游，其界限之雄伟，对咱们的市集而言是全新的挑战。”

　　私东谈主信贷

　　在私东谈主信贷领域，钞票处分公司径直向养老基金、保障公司等投资者募资，再进行放贷。他们可通过企业径直贷款、基础武艺债务、房地产债务、钞票支柱融资等多种方式，为东谈主工智能成就昂然提供资金，放贷对象既不错是企业，也不错是数据中心风光。黑石、阿波罗人人处分、艾瑞想处分等机构，均将东谈主工智能和数据中心列为重心增长领域。目下，东谈主工智能关连企业的未偿私东谈主信贷贷款已超 2000 亿好意思元。国际清理银行瞻望，到 2030 年这一数字将达 3000 亿至 6000 亿好意思元。

　　部分私东谈主放贷方还为风光早期阶段提供融资，支柱开垦商在敲定租约前完成地皮收购和电力接通。还有一些放贷方，开动为数据中心搭载的芯片提供融资。

　　图形处理器融资

　　建楼仅仅第一步，企业还需为数据中心配备承担想象任务的芯片，其中最主要的是图形处理器。旧年，xAI 的中枢投资方之一大胆股权妥洽公司，霸术为一家相当标的实体安排约 200 亿好意思元的股权和债务融资，用于采购英伟达处理器，并出租给 xAI，撑持其 “巨像 2 号” 风光。法海外贸银行企业及投资银行部什物质产与人人贸易业务主宰纳西尔・汗暗示：“翌日，图形处理器的融资需求或将与数据中心持平，以至更高。”

　　这类芯片融资的贷款期限常常为 5 年，与芯片的预期折旧清零周期匹配。而芯片的推行价值存在巨大不笃定性：若新一代更先进的时间快速问世，这些芯片可能在短短数年内变得一文不值。但对债务投资者而言，这少量本应不足轻重 —— 他们依靠租约回款支付利息，并在贷款期限内迟缓返璧债务。但值得属见识是，越靠近这项仍处于发展初期的时间中枢，关连投资的投契性就越强。

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使命裁剪：郭明煜